La progression des marchés financiers à la fin du printemps (rappelons que nous sommes en été depuis le 21 juin) s’arrêterait-elle déjà pour reprendre le phénomène de yoyo que nous connaissons depuis plusieurs mois ?
Une belle fin de printemps permettra-t-elle de passer un bel été ?
La remontée des marchés a été spectaculaire
Après des plus hauts annuels atteints à la fin avril 2019, les marchés ont connu une baisse pour, ensuite, se reprendre depuis la fin du mois de mai. Malheureusement, cette reprise semble stoppée et la fin juin 2019 marque, à nouveau, un mouvement baissier.
En trois semaines, depuis la fin mai, le CAC 40 est passé de 5 207 points (31 mai) à 5 535 points (20 mai). Pendant, à peu près la même période l’indice DJ Eurostoxx 50 a performé de 3 280 points (31 mai 2019) à 3 468 points (21 juin 2019).
Pour le CAC 40, la remontée est plus spectaculaire que pour les grandes valeurs européennes.
Si les grandes valeurs françaises se sont reprises (et encore ne sont-elles qu’à un niveau d’évaluation normal), les petites valeurs sont en retard et elles devraient se réveiller, mais l’ensemble des marchés financiers reste sous de fortes pressions.
Sous la mer calme, des courants sous-marins obligataires agités
Pour Jean-Jacques Ohana, Responsable de la gestion d’actifs YCAP AM
« L’analyse des risques de liquidité fait apparaitre une nette détente du risque sur les actions. Cependant des risques persistent sur les taux obligataires et sur le marché du crédit corporate.
Quels sont les signaux de vulnérabilité fournis par ces deux compartiments ?
Ainsi, nous assistons à une dégradation latente très progressive de l’environnement de marché alors qu’en surface, les marchés d’actions semblent immunisés à court terme contre les risques politiques, économiques et financiers de toute nature grâce à la promesse d’une politique monétaire accommodante de toutes les banques centrales. Néanmoins, les marchés obligataires ne s’y trompent pas, ils anticipent un sérieux risque de récession qui ne saurait épargner le crédit des entreprises les plus endettées ou des ménages américains à bout de souffle.
Dans son roman visionnaire, « le Soleil se lève aussi », publié en 1926, Ernest Hemingway, écrivait : « Comment as-tu fait faillite ? De deux manières, graduellement puis soudainement ». Nul doute que nous sommes dans la partie graduelle de la dégradation des marchés, entrecoupée de secousses qui ne cessent de s’accumuler : les convulsions de marché observées en février 2018, octobre 2018, décembre 2018 et mai 2019 sont certainement annonciatrices d’une crise plus profonde dont l’épicentre sera le crédit aux entreprises et aux ménages » (YCAP AM, le 17 juin 2019).
Guerre des taux ?
Pour Emmanuel Auboyneau, Gérant associé Amplegest, La FED fait face à une double pression : « La FED se trouve face à une situation très délicate. D’un côté la pression des marchés pour une baisse des taux directeurs est de plus en plus forte. Les partisans d’un tel mouvement s’appuient d’une part sur une inflation faible qui ne donne pas de signe de remontée notable et d’autre part sur les craintes de croissance dues au risque de guerre commerciale de grande ampleur. D’un autre côté les chiffres actuels de l’économie américaine ne justifient en aucun cas une baisse des taux courts (emploi, consommation, confiance…). La baisse récente des taux longs aux États-Unis (taux à 10 ans à 2,10 %) est un autre problème que doit régler la FED, une inversion durable de la courbe des taux étant généralement annonciatrice de récession future. Enfin, la FED doit faire face à des demandes de plus en plus pressantes du président Trump pour qu’elle baisse ses taux. Son degré d’indépendance est aujourd’hui clairement testé » (Amplegest, le 17 juin 2019).
Des rendements très bas
Swiss Life Asset Managers France a invité à l’occasion de son dernier « Smart Lunch » Jacques de Larosière, gouverneur honoraire de la Banque de France et ancien directeur du FMI, et Mathilde Lacoste, responsable de la gestion de portefeuille Investment Grade à partager leur vision des politiques des banques centrales : « Les récents propos de Mario Draghi confirmant qu’une nouvelle baisse des taux demeurait une mesure envisageable dans les mois à venir ont suscité des réactions : sur les marchés financiers, où les taux obligataires souverains se sont mécaniquement repliés (le Bund allemand s’établit à -0,31 %*), mais aussi à la Maison Blanche, puisque Donald Trump a dénoncé la stratégie de la Banque centrale européenne qui viserait à affaiblir l’euro et, par conséquent, à instaurer une concurrence déloyale. Au-delà de cette passe d’armes, il fait désormais nul doute que l’orientation des politiques monétaires de part et d’autre de l’Atlantique restera accommodante au cours des mois à venir…
Dans ce contexte, les investisseurs obligataires sont confrontés à un aplatissement inexorable de la courbe de taux qui suscite une profonde réflexion sur la notion fondamentale de risque : « il existe aujourd’hui des distorsions. Du fait de la convergence à la baisse des taux obligataires, les spreads entre les différentes maturités et titres ne reflètent plus du tout le risque » constate Mathilde Lacoste. Les taux courts sont au plancher sans perspective de hausse, cela se reflète par exemple dans les taux « forwards » Euribor, avec -0,32 % affiché par l’Euribor 3 mois, -0,421 % pour l’Euribor 3 mois dans 3 mois et -0,482 % l’Euribor 3 mois dans 9 mois (Source : Bloomberg, au 18 juin 2019.).
Selon Jacques de Larosière, « l’existence prolongée de taux d’intérêt bas ou négatifs peut également poser problème en termes de stabilité financière ».
La diversification vers des actifs obligataires mieux-disants n’est, aujourd’hui, pas si facile. Les alternatives sont rares, c’est pourquoi les investisseurs doivent plus que jamais aborder la classe d’actifs avec une grande sélectivité, émetteur par émetteur, titre par titre. « Il s’agit aussi de considérer étroitement le market-timing, dont l’aspect est essentiel. Les investisseurs doivent se montrer patients et prudents, quitte à rester temporairement à l’écart du marché pour mieux se repositionner quand les spreads reflèteront plus justement les fondamentaux » conclut Mathilde Lacoste.
Guerre commerciale
« En outre, le monde vit actuellement de nombreuses fractures politiques : qu’il s’agisse de l’interminable Brexit, de la désintégration des gouvernements allemand, autrichien ou italien, des nombreuses autres guerres commerciales de Trump ou de l’instabilité au Moyen-Orient.
Même si l’économie se porte bien, la politique nous préoccupe beaucoup. Nous sommes dans une phase de régression et cette base de confiance qui a été construite sur plusieurs décennies a été délibérément détruite et sera suivie de conséquences financières élevées. » (Billet mensuel du docteur Leber, fondateur d’ACATIS, société de gestion indépendante allemande).
Résister aux chocs
« Alors que la guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine semble s’intensifier, nous recommandons de privilégier la résilience en choisissant un mix produit visant à réduire quelque peu le risque ou à le diversifier, telles que le permettent certaines stratégies Long-Short Equity ». Telles sont les prévisions de Nordéa Asset Management pour le 2e semestre 2019 : « privilégier la résilience ».
Les perspectives de Nordéa AM sont les suivantes :
Actions américaines – une phase épineuse à négocier
L’impact des droits de douane devrait s’intensifier l’an prochain, créant un choc sur les valeurs de croissance, comme Apple, et sur celles des biens de consommation, comme Nike et certains groupes hôteliers. Les valeurs des technologies de l’information pourraient rester volatiles alors que le marché actions intègre en partie la perspective d’un accord commercial. Les mesures de rétorsion devraient se concentrer sur des valeurs prestigieuses, notamment FedEx, actuellement sous le coup d’une enquête, et Apple, qui est en concurrence avec Huawei. …/…
Obligations américaines
Sur le marché obligataire américain, la thématique est désormais celle d’une récession en 2021. …/… Du point de vue des portefeuilles obligataires, la perspective d’une récession exacerbée par un choc des marchés émergents est de nature à rendre les stratégies obligataires à rendement absolu attrayantes, sachant que la couverture des obligations américaines a un coût.
Actions indiennes
L’élection de Narendra Modi offre une plateforme politique stable. La demande de consommation ralentit quelque peu du fait de la crise de liquidités induite par le système bancaire parallèle. Nous estimons toutefois qu’il s’agit là d’une difficulté passagère dans la mesure où les autorités s’attaquent au problème. Le rebond de la consommation dans le cadre d’une reprise plus générale tirée par le secteur des infrastructures et les dépenses publiques devraient contribuer à la stabilisation des bénéfices. L’évolution démographique, ainsi que les reformes déjà menées et celles à venir, devraient également stimuler la croissance. Par conséquent, les actions indiennes devraient rester onéreuses, soutenues par l’éventuel rebond des bénéfices, tandis que la roupie devrait rester globalement stable et se déprécier légèrement par rapport au dollar américain.
Actions européennes
Le marché actions européen est menacé par un ralentissement des marchés émergents et la probabilité limitée de droits de douane de la part des États-Unis. Ce risque est en partie intégré dans les cours, contrairement à l’escalade de la guerre commerciale sino-américaine, qui aura un impact sur les exportations d’automobiles en Allemagne et sur les banques européennes exposées à l’Asie et qui y génèrent une part importante de leur chiffre d’affaires.
Cela étant, l’économie européenne retrouve des couleurs sous l’impulsion de plusieurs pays, à l’exception de l’Allemagne pour l’instant. La poursuite de cette reprise devrait avoir un impact positif sur les bénéfices. Les valorisations deviennent plus abordables en Europe et, face à l’escalade de la guerre commerciale, cette tendance est susceptible de s’accentuer. Après le sommet du G20 cependant, des opportunités devraient apparaître tant dans la zone euro que dans les pays nordiques.
Obligations européennes – le crédit est prisé
Le marché obligataire européen devrait offrir un refuge dans un environnement initialement problématique et nous préférons les obligations sécurisées danoises à celles italiennes compte tenu de leur extrême sécurité et de la probabilité d’un nouvel assouplissement de la part de la BCE. La partie intermédiaire de la courbe italienne demeure attrayante pour les investisseurs patients qui attendent l’arrivée des obligations à échéance. …/…
Conclusion : privilégier la résilience
Nous recommandons de privilégier la résilience à l’approche du sommet du G20. La guerre commerciale n’a pas encore atteint son paroxysme, mais une fois que ce sera le cas, elle offrira des opportunités intéressantes s’étendant de l’Europe aux États-Unis et à l’Inde.»
(Texte ci-dessus : Nordéa AM).
Des marchés versatiles
On peut prendre comme exemples, deux grands indices : le CAC 40 et le DJ Eurostoxx 50 qui ont, d’ailleurs, un parcours à peu près similaire, leurs tendances sont sensiblement identiques, même s’il existe un décalage parfois d’une ou 2 journées entre leurs hausses et leurs baisses. Pour mémoire, rappelons que le premier indice suit l’évolution des 40 plus grandes valeurs françaises, le second l’évolution des 50 plus grandes valeurs européennes. Avec seulement quelques dates on comprend que l’évolution de ces indices n’est pas linéaire : leur niveau de mai 2018 est plus élevé que celui de mai 2019, avec une baisse importante en fin d’année 2018. A la fin juin 2019, on constate un mouvement baissier.
| Dates |
CAC 40 |
DJ Eurostoxx 50 |
| 22 mai 2018 |
5 640 |
3 587 |
| 27 décembre 2018 |
4 598 |
2 937 |
| 30 avril 2019 |
5 586 |
3 514 |
| 17 mai 2019 |
5 438 |
3 425 |
| 21 Juin 2019 |
5 581 |
3 495 |
| 27 juin 2019 |
5 493 |
3 443 |
Les risques augmentent
« L’environnement macroéconomique mondial apparaît moins porteur qu’à la fin 2018 et lourd d’incertitudes. L’escalade protectionniste, la montée de tensions géopolitiques (Moyen-Orient, Chine, etc.) et l’accentuation de risques politiques qui pourraient converger à l’automne (processus de sortie du Royaume-Uni de l’Union européenne et situation politique intérieure, possible procédure de déficit excessif engagée vis-à-vis de l’Italie, changements simultanés des présidences des principales institutions européennes) façonnent un contexte défavorable même si les perspectives de croissance, bien que revues à la baisse, résistent en zone euro comme en France.
Dans ce contexte, la hiérarchie des principaux risques (au nombre de quatre : Risques liés à l’endettement / Risques de marché / Risques de taux d’intérêt pour les institutions financières / Risques liés aux changements structurels) pour le système financier français évolue à la marge mais la cotation de chacun d’entre eux est désormais jugée élevée. (Évaluation des risques du système financier français – Juin 2019. Publication de la Banque de France).
